私募基金量化策略属性研究
白浩越,韩月榕
(1.国立济州大学,韩国 济州 63243;
2.澳门大学,中国 澳门 999078)
在财富管理与资产配置的转型背景下,私募证券投资基金管理机构不断成立,符合投资要求的合格投资者数量也呈现指数级增长。根据私募基金的特殊性,投资者要想从中找到符合自身情况的基金产品比较困难。在基金产品同质化的今天,管理机构为了展现差异性,运营的策略也在不断演化迭代,推陈出新。
私募证券投资基金策略研究体系在不同场景或用途之下,有不同的分类方法。一般最常见的是按照契约、投资资产进行策略分类,还有按照风险收益等维度进行分类。按照标的资产和策略特点,广义上可以分为主观多头策略、市场中性策略、CTA策略、债券策略、组合基金策略、复合多头策略、宏观策略七大类型①。按照投资和交易方式不同,狭义上可以分为主观和量化两大类型。本文基于私募投资证券基金市场中主流的量化策略,探讨不同量化策略的收益来源、收益特征、风险敞口与配置价值问题。
(一)量化指数增强策略
量化指数增强策略,顾名思义与指数有关,又有增强的手段,收益风险来源有两大部分:大盘收益Beta与超额收益Alpha。量化指数增强策略的具体做法是:构建一个与所挂钩指数特征差不多的选股组合,这个组合行业分布、市值大小与指数成分股差不多,然后满仓运作,保持所构建组合大方向跟随指数波动,同时运用选股模型与股价波动,动态调整持仓,来获取超额收益,充分体现了投资机构主动管理能力的核心竞争力。
量化策略中包含量化指数增强策略、量化中性、CTA、多策略及套利策略,量化指增是量化策略的基础策略,其他量化策略是它的衍生。量化指增也是量化策略中市场容量最大的。量化指数增强策略以指数追踪为业绩基准,可分为300指增、500指增和1000指增三类。其中500指增和1000指增是主流,因为量化数据多以十年以上的数据构建选股模型,而历史上500指增和1000指增更能获得超额收益Alpha,并且大盘收益Beta也更高。量化指数增强策略是国内近10年来发展迅速的多头策略之一。
(二)市场中性策略
市场中性策略属于量化策略之一,是指在市场中以适当的比例同时构建多头头寸与空头头寸,对冲市场中的风险,追求在各种市场状态下均能获得稳健收益的策略。国内近10年发展迅速,是低波动稳健收益策略之一,量化对冲类私募基金是市场最具代表性的中性策略产品。量化中性是量化指增的衍生策略,即把市场风险Beta用期指空头对冲掉,从而留下股票多头端的超额收益。产品波动相对较低,适合风险承受能力较低的投资者或在资产配置中作补充的投资者。国内的投资机构诸如幻方、九坤、灵均等都是市场中性策略的代表。
(三)CTA策略
证券投资可以投资的标的主要为股债商,这类标的在不同经济周期中会有不同的表现,同时彼此之间的相关性都不高,可以很好地构建资产配置组合。与商品相关的就是CTA策略。CTA又称为商品期货策略,之前CTA是一种资质,后来才演变成为现在我们看到的策略。从底层投资的衍生工具来看,主要可以分为金融期货和商品期货两大类。金融期货如国债期货、中证500股指期货、沪深300股指期货等。商品期货会更贴近投资者的生活,比如麦类、白糖、焦煤、焦炭、铁矿石等,另外黄金、原油等也都是属于大宗商品的品类。
目前国内主流的CTA基金,杠杆比例运用在30%左右。与普通投资者用10倍杠杆相比,可以明显地降低杠杆资金的使用,使得CTA私募基金的标准差相对缩小。目前国内主流的私募证券投资基金,还是以股票多头为主,CTA不足2%,整体占比相对较低。与海外对冲基金相比,中国私募证券投资基金的对冲工具较少,投资活动相对保守,筹资范围较小,与海外对冲基金存在一定差距②。
(一)收益来源
首先是大盘Beta收益来源,本质是社会经济的增长,这部分得益于中国的增长红利。其次是超额收益Alpha,也就是增强的部分,收益来源主要分为价量策略和基本面量化策略。价量策略通过分析股票价格与成交量之间的信息获取超额收益,分为日级、日内高频和中低频价量。逻辑在于捕捉市场中散户的不理性行为,与之反向操作,获取利润。基本面量化策略收益逻辑是挖掘盈利状况向好的优质公司,用众多数字因子标签化标的特征,形成整合模型以及对公司的基本面评价。两者关系互补,相当于价格围绕着价值上下波动,基本面量化挖掘优质成长公司的价值增长,价量交易捕捉股价上下波动收益,互为补充。
(二)策略收益特征
指数增强策略通过挂钩指数满仓运作,是一种有效的长期获取中国发展红利的投资方式,尤其是市场处于低估值区间,配置效果更好。指数增强策略收益风险来源于大盘收益Beta与超额收益Alpha,通过量化手段跟踪指数,来获取超越的指数回报。持股指数1500支左右,分散个股和行业风险。模型选股和交易,风格稳定性高,超额收益的胜率高、赔率低。
(三)风险敞口与配置价值
没有完美的策略,量化指数增强策略也有风险暴露问题。选股模型同质化高、对于因子迭代和模型构建要求高,否则会因为交易拥挤而导致超额收益下降。目前以量价因子和高频交易为主,所以对交易环境敏感:交易量下降、波动率下降,会制约表现。行业和指数充分分散和均衡,对于结构化行情尤其一九行情等不适应,无法取得超额收益。量化的超额收益是高胜率但低赔率的策略,所以需要投资人持有更长时间才能积累明显的收益,考验投资人耐心。量化选股的逻辑复杂,模型不透明,专业要求高,对于投资人专业理解要求较高。在量化领域内部,挂钩不同指数的增强策略也值得搭配,从而获取更好的体验。量化指增策略需要长期持有,能够忍受过程中的波动。不建议太过集中持有,需要增配其他配置型策略做补充,指数增强策略与主观多头、市场中性策略、CTA等多元策略搭配构建二级市场组合配置,权益与固收、另类等搭配构建家庭财富的综合配置,实现更稳健增值。
(一)收益来源
通过大量的数据分析构建投资模型,充分分散个股风险,避免主观投资由于情绪等外界因素的影响而产生风格漂移。买入股票的同时卖出股指期货或者其他金融衍生品工具,使业绩持续性增强。公式是:(Alpha+Beta)-(-Beta-对冲成本)=(Alpha-对冲成本)。
(二)收益特征/优势
中性策略的运营逻辑使其具有低波动性的特征,追求稳定的收益是收益特征之一。除了CAPM模型下的市场风险外,市场中还存在大量的非系统性风险。中性策略在产品拓展时可以在实际投资策略中针对各种风险进行对冲,并可在最终市场指数风险后获得非系统性风险收益③。中性产品虽然波动低,但绝不等同于固收,也不是只涨不跌或不稳定线性增长,需要长期持有。
(三)风险敞口与配置价值
市场的活跃度与波动率,活跃度就是市场上流动的钱多还是少,波动率就是市场的震荡幅度怎么样。量化投资的优势之一就是可以高频交易,交易量大这个优势才能更好地体现出来。再比如T0策略,波动幅度大获利空间才更大,波动太小不足以弥补交易成本。(1)抱团行情,量化持股都比较分散,市场风格突变和一九行情这些极端情况都会很大程度地影响量化机构的超额收益。一九行情是指市场10%上涨,90%下跌,量化选股的股票组合持股分散,对于量化收益就会产生影响。比如某个机构持股1000支,而且行业和风格都很分散,权重也差不多,一九行情出现时,量化组合即覆盖了100只赚钱的股票,也覆盖了900只亏损的股票,虽然有可能比对标指数表现好,但总收益还是亏损。(2)发生贴水,分建仓、没建仓两种情况。比如说最近贴水突然特别深,就是股指期货价格下跌,那对于已经建仓的就是开始盈利,因为到时候可能花更少的钱就能平仓(买入期货的价格更便宜)。但如果建仓之后股指期货开始上涨,那就要花更多的成本去平仓(买入期货的价格更贵),这也叫基差收敛,体现在净值上就不断地出现下跌。这也是有的投资者很迷惑的原因,贴水变升水不是利好中性么,怎么净值还一直跌,就是这个道理,只有在建仓和调仓的时候升水才有利。(3)策略拥挤度,若市场中的量化机构不断增长,规模大了,策略还没有变化的话,收益也很容易被自己摊薄。所以量化机构都要不断地去研发迭代因子与模型,才能保持稳定的超额收益。(4)中性策略的配置价值体现在:低波动性、低相关性和跨周期性。低相关性是指中性产品和主流的策略像主观多头、宏观、CTA、量化指增以及公募的相关性都非常低。低波动性指回撤会控制在很小范围内。跨周期是指能够穿越牛熊,在整个资产中起到一个稳定收益的作用,具有“底舱价值”。
(一)收益来源
通过分析方法收益来源可以去分为主观CTA策略和量化CTA策略两种。主观CTA策略即以人的意识和经验为转移进行判断,投资经理做选择和投资,对宏观环境和产业链会进行深入的研究。同时,要实地调研、监控这些库存和仓单。比如某一研究组负责黑色系中的煤炭,要定期去港口盘库,去刻画商品的供求关系,再从供求关系中得到价格的走向,所以整个过程是人为的主动地去进行。对于量化而言,将影响期货价格的价量关系。基本面因子等海量数据放到模型中,量化更强调运算能力和数据库,因为它对所有的数据要进行反复的测试加上实战,不断完善数据模型以增加市场的适配性。根据交易策略,收益来源可以分为趋势、反转、套利。趋势策略能更好地理解,比如在上升的环境中做多,然后在下跌的过程中做空,形成这样趋势的单边交易。反转策略类似于价格向价值回归,因为趋势行情总会有一个结束和反转的过程,反转策略就是在这个阶段发挥价值作用。套利策略是通过相关品种的强弱关系来判断,做多者强,做空者弱,以此进行获利。
(二)策略收益特征
当市场中的交易量很活跃时,单向无论涨或跌的价格波动非常明显,动能充足趋势也明显,这时量化CTA策略才会盈利。主观策略更适合在一个波动正常化的市场环境里,价格是围绕价值上下波动盈利。CTA收益呈现波段式脉冲上涨,在短时间内迅速上涨,接着会回调或者横盘一段时间。回调和横盘的时间有时会达到三四个月,然后再脉冲式上涨,净值又会呈现一个上涨的趋势。CTA是一个波动率的策略,不是买卖价值增长的策略。因此在资产组合的过程中,定位就是配置的工具,而不主要是增值的工具,在一波大行情来的时候,CTA带来的收益大部分时间没有主观多头策略的Beta高。
(三)风险敞口与配置价值
当市场成交量剧烈萎缩时,价格的波动方向和波动周期不明显且趋势反复反转时量化CTA策略就会产生风险。主观CTA策略容易产生风险的场景是当突发事件出现时,导致市场价格剧烈波动,并且偏离原先基本面时,此时估值需要重新界定。大部分投资者都会觉得CTA策略风险比较高,会产生爆仓。实际上也跟CTA的特征有关,比如CTA可以进行双向交易,既可以做多又可以做空。还可以杠杆交易,一个初始的小比例资金的投入可以撬动大的市值,所以波动会更大一些,这个也是+造成爆仓的直接原因之一。还有宏观环境的影响,不同于股票的交易,CTA基金管理人需要对整体经济,产业链有更为深入的研究,包括产业链上下游的供需、库存情况等。
CTA策略被称为熊市的减震器,CTA策略在历次的金融危机中都有很好的一个表现。包括1998年,由亚洲四小龙引发的东南亚金融危机;
2000年互联网金融科技泡沫引发的纳斯达克崩盘;
2008年美国次贷危机引发的全球金融危机等,CTA策略的表现都非常亮眼。在所有资产品类当中,收益率都处于头部。原因是当权益市场在巨幅下跌时,类似2018年股票回撤,在一定程度上这段时间通过流动性“传染”,商品也会受到影响。一旦有趋势形成,有均值回归的动力,CTA策略就有盈利的空间。与其他策略的低相关性不同,包括股票债券市场中性等策略的相关性都不到0.5,它的隐性价值其实远远大于显性价值。CTA策略适合已经配置了股票类策略的投资者增配,能够降低组合整体的波动性。当投资组合整体的波动性降低后,投资者才能更耐心等候权益市场后续反弹带来的收益机会。
随着中国权益市场的逐渐完善与大众对投资行为的深入了解。在现阶段权益市场的环境下,对于大多数合格投资者而言,私募证券投资基金是投资良药,但也“苦口”。从私募证券投资基金产品绩效来看,中国市场绩效表现整体优于全球,各投资策略的私募证券投资基金产品绩效表现也与整体一致,但与全球其他国家相比,中国私募证券投资基金产品收益的波动性较大②。私募证券投资基金在投资策略的过程中,首先要对内外部经济环境进行评估,其次投资者要明确各种策略存在种种误区,最后要对不同策略的分类、收益来源、收益特征、风险敞口与配置价值有清晰的认识。可以肯定的是,私募证券投资基金的投资策略还会不断发展,私募证券投资基金在今后一段时间内仍然是合格投资者参与权益市场的优秀投资方式之一。
注释:
①蔡建波.单一资产难以“笑傲江湖”,资产配置宜早不宜迟[EB/OL].2021-05-07.
②赵羲,李路,陈彬.中国私募证券投资基金行业发展现状分析——基于全球对比的视角[J].证券市场导报,2018(12):61-67+74.
③曾长兴.对冲基金、对冲策略以及市场中性[J].南方金融,2012(01):60-63.
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党建基本工作有哪些(一) 基层党建工作包括哪些内容 选择了大学生村官这条路,你就与农村基层党
【名人名言】 日期:2020-08-06
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[人生赠言]城隍庙人生赠言注释
人之相惜惜于品,人之相敬敬于德,人之相交交于情,人之相随随于义,人之相拥拥于礼,人之相信信于诚,人之相伴伴于爱! 人生的确很累,看你如何品味,每天多寻欢乐,烦...
【格言】 日期:2019-07-14
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关于三农工作重要论述心得体会3篇
关于三农工作重要论述心得体会3篇关于三农工作重要论述心得体会篇1习近平总书记指出:“建设现代化国家离不开农业农村现代化,要继续巩固脱贫攻坚成果,扎实推进乡村
【学习心得体会】 日期:2022-10-29
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【福生庄隧道坍塌处理方案】 福生庄隧道在哪里
(呼和浩特铁路局大包电气化改造工程指挥部,内蒙古呼和浩特010050)摘要:文章介绍了福生庄隧道
【学习心得体会】 日期:2020-03-05
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五个一百工程阅读心得体会13篇
五个一百工程阅读心得体会13篇五个一百工程阅读心得体会篇1凡益之道,与时偕行。在全国网络安全和信
【学习心得体会】 日期:2022-12-07
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城管系统警示教育心得体会9篇城管系统警示教育心得体会篇1各党支部要召开多种形式的庆七一座谈会,组织广大党员进行座谈,回顾党的光辉历程,畅谈党的丰功伟绩,
【学习心得体会】 日期:2022-10-09
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发展对象培训主要内容10篇发展对象培训主要内容篇1怀着无比激动的心情,我有幸参加了__新区区委党校20__年第四期(区级机关)党员发展对象培训班。这次的学习
【培训心得体会】 日期:2022-09-24
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扶眉战役纪念馆心得体会11篇扶眉战役纪念馆心得体会篇1有那么一段历史,低诉着血和泪的故事,慢慢地,随岁月老去;有那么一群人,放弃了闲逸的人生,辗转奔波中
【学习心得体会】 日期:2022-08-03
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凝聚三种力量发展全过程人民民主心得体会12篇凝聚三种力量发展全过程人民民主心得体会篇1新民主主义革命是指在帝国主义和无产阶级革命时代,殖民地半殖民地国家中的
【学习心得体会】 日期:2022-08-31
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2022年全国检察长会议心得7篇2022年全国检察长会议心得篇1眼睛是心灵上的窗户,我们通过眼睛才能看到世间万物,才能看到眼前这美好的一切。拥有一双明亮的眼
【学习心得体会】 日期:2022-10-31
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全面从严治党的心得体会800字7篇全面从严治党的心得体会800字篇1中国特色社会主义是我们党领导
【学习心得体会】 日期:2022-12-14
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教师全国两会精神学习专题研讨交流材料6篇教师全国两会精神学习专题研讨交流材料篇1通过对两会精神深入系统的学习,作为新一代的青年人,更应该严格要求自己,贯彻落
【教师心得体会】 日期:2022-08-11
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2024年主题教育民主生活会批评与自我批评意见(38条)(范文推荐)
2023年主题教育民主生活会六个方面个人检视、相互批评意见:1 理论学习系统性不强。学习习近平新时代中国特色社会主义思想不深不透,泛泛而学的时候多,深学细照的时候少,特...
【邓小平理论】 日期:2024-03-19
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2024年交流发言:强化思想理论武装,增强奋进力量(完整)
习近平总书记指出:“一个民族要走在时代前列,就一刻不能没有理论思维,一刻不能没有思想指引。”党的十八大以来,伴随着新时代中国特色社会主义思想在实践中形成发展的历程...
【三个代表】 日期:2024-03-19
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2024年度镇年度县乡人大代表述职评议活动总结
xx镇20xx年县乡人大代表述职评议活动总结为响应县级人大常委会关于开展县乡两级人大代表述职评议活动,进一步激发代表履职活力,加强代表与人民群众的联系,提高依法履职水平...
【马克思主义】 日期:2024-03-19
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“千万工程”经验学习体会(研讨材料)
“千万工程”是总书记在浙江工作时亲自谋划、亲自部署、亲自推动的一项重大决策,也是习近平新时代中国特色社会主义思想在之江大地的生动实践。20年来,“千万工程”先后经历...
【三个代表】 日期:2024-03-19
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2024年在市政协机关工作总结会议上讲话
同志们:刚才,XX同志对市政协机关20XX年工作进行了很好的总结,很精炼,很到位,可以感受到去年机关工作确实可圈可点。XX同志宣读了表彰决定,机关优秀人员代表、先进集体代...
【邓小平理论】 日期:2024-03-18
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在全区防汛防涝动员暨河长制工作推进会上讲话提纲【完整版】
区长,各位领导,同志们:汛期已经来临,我区城区防涝工作面临强大考验,形势不容乐观。年初,区城区防涝排渍指挥部已经召开专题调度会,修订完善应急预案,建立网格化管理机...
【马克思主义】 日期:2024-03-18
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2024年镇作风整治工作实施方案(完整文档)
XX镇作风整治工作实施方案为深入贯彻落实党的二十大精神及省市区委深化作风建设的最新要求,突出重点推进干部效能提升,坚持不懈推动作风整治工作纵深发展,根据《关于印发《2...
【毛泽东思想】 日期:2024-03-18
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2024市优化法治化营商环境规范涉企行政执法实施方案【优秀范文】
xx市优化法治化营商环境规范涉企行政执法实施方案为持续优化法治化营商环境,激发市场主体活力和社会创造力,规范行政执法行为,创新行政执法方式,提升行政执法质效,着力解...
【毛泽东思想】 日期:2024-03-18
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2024年度关于开展新一轮思想状况摸底排查工作通知(完整)
关于开展新一轮思想状况摸底排查工作的通知为深入贯彻落实关于各地开展干部职工思想状况大摸底大排查情况上的批示要求和改革教育第二次调度会议精神,有针对性做好队伍教育管...
【三个代表】 日期:2024-03-18
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2024年公路养护中心主任典型事迹材料(完整文档)
“中心的工作就是心中的事业”——公路养护中心主任典型事迹材料**,男,1976年6月出生,1993年参加工作,2000年4月调入**区交通运输局工作,大学本科学历,中共党员,现任**...
【马克思主义】 日期:2024-03-17